המשבר העולמי, גופים מוסדיים ושוק ההון בישראל: מסקנות ביניים

מה לקחי המשבר הכלכלי העולמי באשר לרגולציה של שוק ההון בישראל? לפי הגישה הרווחת בישראל, המשבר חשף כשל שיטתי בהחלטות ההשקעה של הגופים המוסדיים באיגרות חוב, וזאת על רקע שנים שבהן צמיחת שוק האשראי החוץ-בנקאי הואצה באופן דרמטי. התזה העומדת ביסוד המאמר היא שאם אכן היה כשל בתפקוד הגופים המוסדיים, מקורו נעוץ במבנה התמריצים הבסיסי של גופים מוסדיים הפועלים בשוק תחרותי. התחרות בין גופים מוסדיים על לבם של החוסכים מעודדת התנהגות עדרית (herd behavior) ויוצרת חשש להתפתחותן של בועות פיננסיות – חשש המוחרף בישראל לנוכח נטיית הגופים המוסדיים להשקיע בשוק המקומי בלבד.

תהליך "ההפרטה" של הפנסיה מחזק את משקלם של הגופים המוסדיים כמשקיעים בשוק ההון ויוצר תלות מתמשכת בין ציבור החוסכים לגופים המוסדיי המנהלים את כספו. להתפתחות הראשונה יש השלכות על ההסדרה של דיני התאגידים וניירות הערך; השניה מחייבת פיתוח אמצעים לפיקוח על הגופים המוסדיים לשם הגנה על החוסכים. השינויים במעמדם של הגופים המוסדיים בשוק ההון ובמבנה התמריצים שלהם מביאים לשתי מסקנות מרכזיות. ראשית, הניתוח מצביע על הצורך בגיבוש הסדרים שישמרו את יתרונות התחרות בין הגופים המוסדיים מחד גיסא, תוך התמודדות עם הסכנות הטמונות בתחרות זו לציבור החוסכים וליציבות השווקים הפיננסיים מאידך גיסא. פתרונות המתמקדים במוצר ספציפי – איגרות חוב של חברות בישראל או ניירות ערך מגובי משכנתאות בחו"ל – מתמקדים בסימפטום ולא בבעיה, ולפיכך נידונו לכישלון בהתמודדות עם משברים בעתיד. שנית, עליית כוחם של הגופים המוסדיים יוצרת צורך בבחינה מעמיקה של אפיק חדש, שלא נדון עד היום בספרות האקדמית, להסדרת דיני התאגידים וניירות הערך, כלומר: רגולציה של צד הביקוש. לנוכח המקום המרכזי שממלאים כיום הגופים המוסדיים המנהלים כספי פנסיה בשוק ההון בישראל ומחוצה לה, להגבלה של החלטות ההשקעה שלהם יכולה להיות השפעה דומה לזו של שינוי הכללים החלים על חברות המנפיקות מניות או ניירות ערך. במאמר יידונו יתרונות ההסדרה של צד הביקוש בהשוואה לאפיק המסורתי של הסדרת צד ההיצע – החברות המנפיקות.